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信中利溢价100%收购惠程控股,能否复制“九鼎奇迹”?

  [2016-10-12 17:28:40] 

 九鼎曲线登陆A股之举曾备受瞩目,信中利豪掷千金、火速拿下A股上市公司深圳惠程控股权亦引人猜想,信中利复制“九鼎模式”之说也一时流行坊间。 

 然而,在当前证券监管环境之下,信中利难步九鼎后尘。金地毯大数据中心认为汪超涌入主深圳惠程,或意在通过“PE 上市公司”模式,曲线疏通自身融资与退出通道,即,一方面,其可以信中利为GP,以深圳惠程作为LP组建PE基金,利用深圳惠程身为A股上市公司的融资便利,为信中利的PE业务构建一个稳定的融资平台;同时,信中利旗下部分合适的投资项目也可望借助深圳惠程实现退出。 

 2016年9月2日,深圳惠程(002168)2016年第三次临时股东大会审议通过了《关于发起设立信中利惠程产业并购基金暨关联交易的议案》等6项议案。根据议案,深圳惠程将出资5-5.8亿元,与信中利(833858)之子公司北京信中利股权投资管理有限公司合作发起设立信中利惠程产业并购基金,基金总规模不超过20亿元。这是信中利接手深圳惠程之后,其掌门人汪超涌主导实施的又一项“大手笔”运作。 

 早在2016年4月20日,深圳惠程原实际控制人何平、任金生与中驰极速体育文化发展有限公司(下称“中驰公司”)、共青城中源信投资管理合伙企业(下称“中源信”)签署股权转让协议,何平所持有的深圳惠程7016.78万股(占比8.98%)转让给中驰公司,任金生将其所持1656.87万股(2.12%)深圳惠程股份以同样价格转让予中源信,总价为16.5亿元,每股溢价超过100%。 

 由于中驰公司是信中利的子公司,中源信则是汪超涌等5名自然人出资设立的有限合伙企业,交易完成之后,中驰公司及其一致行动人中源信合计持有深圳惠程8673.64万股,以11.1058%股份成为公司新任控股股东。 

 这也意味着,信中利将间接持有深圳惠程8.98%股份,位居公司第一大股东,并成为深圳惠程的实际控制人。 

 在此之前,新三板挂牌企业九鼎集团(430719)将旗下PE机构昆吾九鼎注入中江地产(600053)、曲线登陆A股之举曾引起市场广泛关注,此次同为新三板PE类公司的信中利出手阔绰、火速拿下深圳惠程控股权的资本运作,同样引人瞩目。 

 信中利似乎是要复制九鼎集团的路径,但在监管层表态不支持PE借壳上市的背景下,汪超涌溢价收购深圳惠程背后的投资逻辑是什么呢? 

 为寻找答案,金地毯大数据中心对信中利收购深圳惠程的来龙去脉展开分析。 

 一、“老东家”退隐心切,汪超涌溢价入主 

 深圳惠程是1999年在深圳坪山组建成立的一家电工电气公司,主要从事高性能复合材料绝缘制品以及相关电力配网设备的研发、生产及销售,2007年9月在A股上市。近年来,由于传统行业“去产能、去库存、去杠杆”压力加大,深圳惠程所处的电气行业江河日下。 

 最近5年财务数据显示,深圳惠程营业收入及净利润水平连年下滑、经营活动现金净流量也不稳定(表1)。2014年,深圳惠程净利润跌到近年低谷,亏损达到1.19亿元,尽管2015年度扭亏为盈,但2016年上半年又重归亏损。

 面对亏损,公司管理层却似乎寄希望于通过资本层面的挪腾辗转,解脱困境。深圳惠程2015年年报指出,“公司剥离聚酰亚胺相关新材料资产,以变现资金和账面资金从事理财产品、证券、股权等投资业务,明确了产业经营与资本运营协同发展的双主业经营发展方向”。数据显示,2015年度公司60%以上现金被投入于证券投资和购买银行理财。2015年,公司明面上实现1.23亿元净利润,同比增长244.43%,但剔除当年证券投资1.15亿元收益,主营业务净利润所剩无几。此外,深圳惠程将昔日投入重金的子公司长春高琦、江西先材全部或大部分股权,都转让予吕晓义、何平等自然人。 

 经营业绩滑落的另外一面,是深圳惠程几位主要股东密集抛售公司股份的举动。据统计,2014年至2015年第一季度,深圳惠程原第一大股东吕晓义减持行动超过12次,其持股比由最高点的27.25%降至9.86%(失去第一大股东地位);原第二大股东任金生、何平夫妇也陆续减持,持股比例从18.82%降至12.16%(成为第一大股东);原第三大股东匡晓明也相继减持了3780万股,持股比例降至6.49%。此外,深圳惠程其他重要股东林芸、陈永柱及匡晓明等人也日渐消失在前十大股东行列。 

 与减持套现几乎同步,2013年底开始,深圳惠程推出“职业经理人”计划,吕晓义、任金生、何平等公司高层人员相继辞职,公司管理层逐步由“德隆系”旧部纪晓文、杨富年、王东等人取代。2014年10月,深圳惠程第四届董事会提前完成换届,前述三人成为公司新任董事会成员。 

 总的来说,深圳惠程经营惨淡,原大股东也无意扭转乾坤,其抛售公司股份,并相继退出董事会、管理层,“老东家”退隐让贤之意一目了然。 

 2016年4月20日,汪超涌通过信中利旗下中驰公司及其合伙企业中源信受让深圳惠程8673.64万股,以11.1058%股份正式晋身公司实际控制人。按照16.5亿元总出资折算,约合19.02元/股,较深圳惠程停牌前最后一个交易日股价(8.89元/股)溢价高达113.7%。 

 受公司实际控制人变更的刺激,深圳惠程复牌后的股价连续5个涨停,并一度攀升至15元/股高位,但此价格也未超越上述股权转让价格。统计显示,深圳惠程前三大股东此前数批次股份减持均价不过9.2元/股,而信中利却溢价1倍受让股份,对任氏夫妇而言无疑是难以抗拒的诱惑。 

 实际上,信中利受让的该等股份,按停牌前股价计算仅值7.71亿元,其支付的溢价部分相当于是支付的“壳费”。 
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